舉債紛爭背后的南北政治對峙

南北圍繞借款、發行公債進行了一系列對抗。持續的沖突其實反映了誰是合法政府，誰擁有合法發債權的問題，即合法性的爭奪。

從民國初年政治制度來看，國會是民國的中心，憲法則是立國之本。孫中山南下護法即是堅持“約法與國會乃共和國之命脈”。南方在法定不足情況下召開非常國會成立軍政府一直未得到承認。孫中山等期待日本同情，他還通告駐華各國公使“段祺瑞乘機竊據北京，自稱總理。國之重器，私相授受，又不恢復非法解散之國會”，并殷切希望各國駐華公使轉達各國政府維持正義，承認軍政府，共敦睦誼，永固邦交。然而這一目標卻未能實現。

南方軍政府自建立就是一個極為松散臨時性質的政府。其本身也是有“府”無“軍”，成為“寄人籬下”的空頭政府。西南實力派唐繼堯拒絕出任元帥，而陳炳焜則認為“廣東不能擔負軍政府和非常國會的經費開支”。孫中山在廣州無餉無兵，只對國會和一支海軍有一些影響，而實力派試圖分裂護法，還策劃成立“中華民國護法各省聯合會”，及至最后軍政府被迫進行改組。變局的干擾，使得護法舉步艱難。在非常國會通過《修正軍政府組織法案》后，孫中山“覺護法之希望，根本已絕”，毅然堅決辭去大元帥，一次護法被迫結束。孫中山領導軍政府希望通過倡導護法，重建由革命黨人實際掌握的臨時政府的希望隨之失敗。

在實際公債運作中，孫中山等革命黨人堅持以臨時約法“國會有議決公債之募集及國庫有負擔之契約之權”進行公債發行。然而軍政府始終未取得獨立的行政權。發行公債或借款，政府必須獲得法律授權，償還國家公債利息和本金的貸款總是包含在預算之內，不得被修正和更改。并未取得合法的政權，他們只有期待“約法復則民國蘇”。然而，護法的號召也并未取得內外的認同，還不時遭到內外的政治挑戰與強烈質疑。北方的軍事打擊以及護法各派內部利益的糾葛使得南方軍政府本身合法性一再遭受危機。

1918年5月21日，孫中山在極為失望之余離開廣州，之后廣州軍政府以岑春煊為主席總裁，第一次護法亦告一段落。